[차익거래를 유발하는 변수들]

매수차익거래(현물 매수·선물 매도)는 일반적으로 베이시스 0.8~1.0포인트 이상과 괴리율 0.2~0.5% 이상에서 발생한다. 또 베이시스 0포인트 이하나 괴리율 마이너스0.2% 이하에서 반대매매(현물 매도·선물 매수)가 이뤄지는 것으로 알려져 있다.

하지만 이러한 법칙(?)이 반드시 지켜지진 않는다. 수익폭을 낮게 잡거나 가격의 움직임이 크다고 판단할 땐 과감하게 뛰어드는 기관투자자가 많기 때문. 또 베이시스나 괴리율외에도 감안해야 할 변수가 많아서다. 그럼 이들이 실제 시장에서 고려하는 변수엔 어떤 게 있을까?

먼저 지난 시간에 언급한 것처럼 코스피200 종목을 그대로 따라잡기 위해 만들어 둔 바스켓의 오차다. 이는 수십억원어치 골고루 200종목을 산다고 해도 코스피200지수를 그대로 따라잡지 못하기 때문에 발생한다.

시가총액이 높은 종목이 상한가인 경우 그 종목을 당일날 사지 못하고 그 다음날 더 비싼 가격에 사야되는 경우나 단주 문제 등에 따라 바스켓과 코스피200의 움직임 사이에 차이가 생기게 되는데 이를 트래킹에러(Tracking Error·추격오차)라고 한다.

두번째는 수수료와 거래세 비용. 주식을 매매할 때 지불해야 하는 것처럼 선물에서도 기본적인 비용이 발생한다. 다만 증권사는 수수료를, 투신사 신탁계정은 거래세를 내지 않기 때문에 차익거래에서 개인보다 훨씬 유리한 입장이다.

세번째는 금리에 대한 기회비용이다. 기관이 자금을 차입하더라도 신용도에 따라 금리가 다를 수 있고, 대여금리와 차입금리 사이에 차이가 존재한다. 따라서 외국계 증권사의 차익거래 비중이 증가하는 이유중 하나로 국내 중권사와의 금리 차이를 들 수 있다.

마지막으로 시장충격(Market Impact)을 고려해야 한다. 주식을 매수·매도할 때 매도·매수호가에 모두 살 수 있으면 좋겠지만 그렇지 않은 경우가 많다. 현재가격이 매수호가에 걸쳐서 나오거나 중간가격에 있기 때문이다. 또 매수·매도호가에 원하는 만큼의 수량이 없다면 호가를 올려야 한다. 이러한 차이가 비용을 끌어올린다.

일반적으로 선물전문가들은 시장충격 0.2포인트, 거래세 0.4포인트 가량 발생하고, 추적오차는 0.1포인트 여유를 둔 상태에서 이론가격이 0.7포인트 이상이면 차익거래가 가능하다고 말한다.

따라서 차익거래는 각종 비용을 감안하고도 실제 선물가격과 이론가격괴리가 더 벌어져 남는 게 있을 경우에 발생한다고 보면 된다.

제 목 : 절름발이 프로그램

[절름발이 프로그램]

매수차익거래(현물 매수·선물 매도)의 잔고가 누적되면 이는 만기일에 가까울수록 현물시장에 매물 압박요인으로 작용하고 있다. 그러면 매도차익거래(현물 매도·선물 매수)가 잦아지면 현물 시장에 수급에 도움을 줄까?

물론이다. 하지만 매도차익거래는 최근 국내 시장에서 빈번하게 발생하지 않고 있기 때문에 별 도움을 주지 못하고 있다.

일반적으로 선물이 현물보다 고평가될 경우 매수차익거래가 대규모로 발생한다. 하지만 국내 시장에서 선물이 현물보다 저평가됐을 때 발생하는 매도차익거래는 많지 않다.

실제로 지난 9월 14일 선물·옵션만기일 이후 선물은 현물보다 저평가됐다. 지난 18일과 19일 괴리율은 장중 마이너스0.66~마이너스3.80%대에서 움직이다가 각각 마이너스3.77%와 마이너스2.32%로 마감됐다. 시장베이시스도 각각 마이너스1.67과 마이너스0.49를 기록했다.

이처럼 매도차익거래가 발생할 수 있는 조건에서도 불구하고 매도차익거래 잔고는 지난 8월10일부터 줄곳 19억700만원을 유지해오다 9월 15일 5억7,600만원 가량 쌓였다가 다음날 바로 해소되는 모습을 보였을 뿐이다.

매도차익거래는 현물을 매도하고 선물을 매수해 차익을 노리는 매매다. 따라서 차익거래자는 이를 위해 다량의 주식을 보유하고 있거나 제때 주식을 빌릴 수 있어야 한다.

하지만 인덱스를 구성할 수 있는 현물을 항상 보유하고 있는 차익거래자는 드물며, 대차제도를 이용해 주식을 빌리기도 만만찮다. 또 힘들여 주식을 빌리더라도 대차비용이 차익거래의 이익보다 큰 경우가 많다.

차익거래자는 주식을 대량으로 장기간 보유하고 있는 연기금이나 보험사에서 연 3% 가량의 수수료를 지급하고 현물을 빌리는 것으로 알려지고 있다.

한편 지난 98년 3월물과 9월물의 경우 종합주가지수가 300~500포인트대를 형성할 당시 1,000억~2,000억원 규모의 매도차익거래 잔고가 유지된 적은 있었다. 당시 장세가 너무나 불투명해 대차수수료 정도의 이익이라도 거두려는 노력(?)의 돋보이는 대목이다.

제 목 : 현선물 스프레드

[현선물 스프레드]

「꼬리가 몸통을 흔든다」 선물가격의 변동에 따라 현물지수가 영향을 받을 때 신문지상에 자주 등장하는 말이다.

꼬리든 몸통이든 어차피 하나의 몸(시장)에서 꼬리가 몸통으로 바뀔 수 없듯이 선물이 주는 충격은 일시적이다. 기존의 추세를 다소 지연시킬 수는 있지만 장기적 추세는 변함없기 때문이다. 또 선물이 현물을 앞질러 나서지만 실제 선행하는 시간은 10분도 채 안된다는 게 전문가들의 의견이다.

그러면 꼬리를 부추기는 주범은 뭘까. 단연 차익거래다. 차익거래는 현선물을 연계해 서로 달리 매수·매도하는 거래다. 그런데 최근 기관투자자나 외국인이 보여주는 매수차익거래는 교과서적인 「무위험 차익거래」와는 다른 경우가 많다.

최근 선물가격이 고평가된 경우가 거의 없음에도 불구하고 매수차익거래가 매도차익거래보다 자주 발생한다. (지난번에 언급했던 것처럼 매도차익거래의 자체 한계도 있겠지만) 이는 매수차익거래가 엄밀하게 따진다면 무위험 차익거래라기 보다는 「현선물 스프레드거래」로 여겨질 수 있음을 보여준다.

현선물 스프레드는 차익거래와 마찬가지로 현선물에 대해 각각 반대 포지션으로 매매된다. 즉 현물을 사면 선물을 팔고, 선물을 사면 현물을 파는 식이다.

하지만 거래의 진입과 이탈 시점까지의 기간은 차익거래보다 매우 짧다. 단타매매의 성격을 내포한다는 얘기다. 이론상 차익거래는 진입시점에서 이미 최소한의 수익(만기때 청산수익)을 확보하지만 현선물 스프레드는 이탈시점에서 수익이 확정되기 때문이다.

현선물 스프레드매수(현물 매수·선물 매도)의 경우 괴리율과 베이시스가 각각 마이너스(선물저평가) 상태일 때도 발생, 선물저평가 현상이 더욱 확대될 때 반대매매를 통해 이익을 얻는다.

따라서 예전의 교과서적 차익거래가 현선물 가격변동을 가속화시키는 역할을 했다면, 최근 현선물 스프레드는 제동장치 역할을 하거나 심할 땐 장중 반락을 이끌기도 한다.

또 괴리율이나 베이시스로 볼 때 조건이 분명히 형성되지 않았는데도 매수차익거래은 거래가 발생한다면 이같은 현선물 스프레드 거래로 의심해 볼 수 있을 것이다.

제 목 : 옵션의 개념

[옵션의 개념]

옵션에 대한 개념을 교과서적 풀이만으로 이해하기란 그리 쉽지 않다. 따라서 비슷한 성격을 갖고 있는 아파트 분양권을 예로 간단한 용어와 함께 알아보기로 하자.

아파트 분양권은 새로 짓는 아파트에 입주할 수 있는 권리다. 분양권 프리미엄을 매매하는 것은 새 아파트에 들어가 살 수 있는 권리를 사고 파는 매매라고 볼 수 있다.

그러므로 분양권을 산 사람은 계약금을 지불하고 입주할 수도 있고 시세차익만을 노리고 분양권을 팔 수 있다.

이처럼 실제로 미래에 입주할 아파트를 사고 파는 게 아니라 입주할 수 있는 권리를 매매한다는 점에서 분양권은 옵션과 같은 개념을 갖고 있다.

예를 들어 「A사가 강남의 요지에 50평 규모의 2,000세대 아파트를 짓고 있다. 입주일은 오는 2001년 3월1일이며 분양가격은 평당 1,000만원, 분양권 프리미엄은 3,000만원선에서 거래되고 있다」고 가정하자.

이 때 분양권(옵션) 거래의 대상이 되는 자산(기초자산)은 A사의 50평형대 강남 아파트다. B사가 일산에 짓고 있는 75평형 아파트나 C사의 40평형 분당아파트에도 분양권이 따르지만 거래 대상이 다르므로 서로 다른 분양권으로 봐야 한다.

아파트에 실제로 입주(옵션을 행사)하기 위해서는 입주금 5억원(행사가격)을 지불해야 한다. 하지만 분양권을 가진 사람은 2001년 3월1일(옵션만기일) 이전에 입주 여부를 결정하고 입주금을 지불하던가, 아니면 다른 사람에게 프리미엄을 받고 팔면 된다.

실제로 옵션을 행사하면 기초자산의 인수도가 이뤄지고 결제대금의 지불 또는 수취가 일어난다. 분양권의 예처럼 분양권을 매입하는 시점에 입주금을 지불하지 않는 것처럼 단순히 옵션을 매매하는 데 행사가격이 필요한 게 아니다.

따라서 옵션가격은 분양권 값(프리미엄)이라고 볼 수 있다. 또 옵션만기일은 권리를 행사할 수 있는 유효기간의 마지막 날이라고 생각하면 된다.

제 목 : 옵션 시세표(1)

[옵션 시세표(1)]

옵션을 거래하기 위해서는 온통 암호같은 숫자로만 나열된 시세표에 익숙해져야 한다.

체크단말기의 옵션 시세표(4502)엔 옵션의 종목별 현재가격과 매도·매수 최우선 호가, 내재변동성, 약정수량 등의 숫자로 가득 채워져 있다. 우선 시세표의 윤곽을 파악하기 위해서는 옵션의 종목을 이해하는 게 지름길이다.

옵션의 종목은 현시점에서 가장 가까운 연속 3개의 결제월과 3·6·9·12월중 가장 가까운 결제월 1개를 포함해 4개로 이뤄져 있다. 즉 오는 2001년 1월 9일을 기준으로 하면 1월·2월·3월물과 6월물을 옵션시장에서 거래할 수 있는 것이다.

다음은 권리 행사가격의 종류에 따라 등가격(ATM·At The Money)과 내가격(ITM·In The Money)·외가격(OTM·Out of The Money)으로 나눌 수 있다.

코스피 200 지수와 가장 가까운 행사가격(2.5포인트 간격)을 나타내는 콜·풋옵션 종목이 등가격이다.

내가격과 외가격은 콜옵션과 풋옵션에 따라 다르다. 콜옵션의 경우 행사가격이 코스피 200 지수보다 낮으면 내가격, 높으면 외가격이라고 한다. 반대로 풋옵션은 행사가격이 코스피 200 지수보다 높으면 내가격, 낮으면 외가격이 된다.

옵션 시세표엔 항상 하나의 등가격과 2단계 이상의 내·외가격이 상장되므로 최소한 40개 종목(콜·풋옵션 4개 결제월 5단계 행사가격)이 존재한다. 또 코스피 200 지수가 변하기 때문에 등·내·외가격도 바뀐다. 따라서 지수가 급등락할 땐 행사가격이 추가로 설정돼야 하므로 실제 행사가격 종목수는 훨씬 많다.

예를 들면 지난 9일 코스피 200 종가는 73.14포인트. 따라서 10일 개장 시점의 등가격 종목은 행사가격 75인 종목들로 바뀐다. 또 10일 장중 코스피 200 지수가 63포인트로 급락한다면 다음날 행사가격 60과 57.5의 종목들이 추가로 상장된다.

이같은 기준에 따라 2000년 10월물 콜·풋옵션의 경우 10월11일 현재 각각 21개의 행사가격 종목이 상장돼 있다.

한편 서울경제신문의 지수옵션 시세표는 콜·풋옵션 최근월물의 12개 행사가격 종목을 나타내고 있다.

제 목 : 옵션시세표(2)

[옵션시세표(2)]

서울경제신문의 주가지수옵션표에는 매일 각각 12개의 콜옵션과 풋옵션 가격을 싣고 있다. 콜옵션 2000년 11월물은 C0011로 풋옵션 11월물은 P0011로 표시되며 개장 때 약정가격인 시가와 장중 최고·최저가, 당일 종가 외에도 전일대비 등락정도와 거래량, 미결제약정수량을 나타내고 있다.

각각의 종가는 해당 종목의 권리행사가격(프리미엄)을 의미한다. 전일대비는 프리미엄의 직전일 종가와의 차이를, 거래량은 각 종목의 당일 약정수량을 보여준다.

이같은 내용이 담긴 시세표를 보면서 가늠할 수 있는 사항은 먼저 장세의 강약이다. 콜옵션과 풋옵션의 약정수량을 비교해보면 현재 장세의 흐름을 가늠할 수 있다. 콜이 풋보다 많을 경우 강세장을, 반대로 콜이 풋보다 적을 땐 약세장을 예상할 수 있다. 대체적으로 국내 옵션시장의 투자자들은 콜옵션을 선호하는 경향이 있다.

미결제약정 수량은 선물과 마찬가지로 옵션매매가 이뤄진 뒤 전매도나 환매수되지 않고 남아 있는 계약수를 의미한다. 시가·고가·저가·종가와 전일대비의 단위는 포인트며 거래량과 미결제약정은 매매된 계약수다.

이밖에 증권전산의 체크단말기에는 내재변동이라는 항목이 있다.

이는 각 종목에 대한 투자자들의 기대감을 반영하는 수치로 옵션이 고평가돼 있는지 여부를 판단하는 데 이용된다. 매우 복잡한 함수식에 의해 결정되며 많은 증권사들이 투자 참고자료로 홈트레이딩 시스템이나 홈페이지를 통해 제공하고 있다.

내재변동성은 대체로 장세가 크게 변할 땐 60% 이상을 나타내며 장세의 변동폭이 작거나 한 방향으로 며칠 동안 지루한 움직임을 보일 땐 45%에서 50% 정도다.

내재변동성이 크다는 것은 시장참여자의 기대가 그만큼 크다는 의미를 담고 있다. 기대가 크면 실망도 크기 마련. 따라서 내재변동성이 커지면 가격의 등락폭도 커진다고 볼 수 있다.

한편 최근 옵션의 거래량을 보면 재미있는 현상을 발견할 수 있다. 행사가격 5포인트 단위로 거래가 많이 이뤄지고 있다. 예를 들면 행사가격 65짜리나 70·75포인트짜리의 거래가 67.5나 72.5짜리보다 많은 거래량을 나타낸다는 얘기다.

실제로 지난 16일에도 행사가격 85와 80, 75짜리 콜옵션이 각각 4만7,078계약과 9만7,536계약, 4만6,708계약 거래된 데 비해 행사가격 82.5와 77.5짜리 콜옵션은 각각 1,956계약과 2,487계약에 불과했다.

전문가들은 이같은 현상에 대해 전체 거래의 70~80%를 차지하고 있는 개인투자자들이 포지션을 분석할 때 용이하다는 점과 장기 포지션 트레이딩에는 미세단위가 굳이 필요하지 않다는 점을 이유로 들었다.

아울러 월물에 따라 67.5나 72.5짜리 옵션 거래량이 65나 70짜리 옵션보다 많이 거래되는 경우도 있으며 만기일에 가까울수록 거래량의 차이는 줄어든다고 덧붙였다.

제 목 : 옵션가격 결정요인

[옵션가격 결정요인]

옵션투자 때 투자자의 최고 관심사는 단연 옵션가격(프리미엄)의 수준이다. 얼마에 사자, 또는 팔자 주문을 내야 할지 판단하는 게 수익을 거두는 데 최대 관건이기 때문이다.

그럼 수익의 열쇠를 쥐고 있는 옵션가격은 어떤 요인에 의해 결정되며 각 요인은 옵션가격에 어떠한 영향을 미칠까.

먼저 옵션가격에 가장 직접적이고 큰 영향을 미치는 요인은 기초자산인 코스피 200지수의 가격이다. 기초자산의 가격이 오르면 당연히 콜옵션의 가격이 오르고 풋옵션의 가격은 내려간다.

아울러 기초자산의 가격변동성은 옵션가격의 결정요인 중에서 매우 중요한 개념이라고 할 수 있다. 기초자산의 가격변동성이 커질수록 옵션의 가치는 커진다. 콜옵션이나 풋옵션은 기초자산의 가격변동성이 증가하면 시간가치가 증가하기 때문이다.

옵션 매수자의 입장에서 보면 변동성이 커진다는 것은 만기일까지 잔존기간 동안 권리행사나 반대매매를 통해 이익을 취할 수 있는 확률이 그만큼 커진다는 얘기다.

적정한 옵션가격을 계산할 때 다른 결정요인은 시장에서 쉽게 입수가능해 별문제가 되지 않는다. 하지만 장래 주가지수의 변동에 대한 예측을 어떻게 할 것이냐 하는 문제에 부딪치게 된다.

변동성은 코스피(KOSPI 200지수)가 만기까지 움직이는 정도를 나타내는 척도다. 주가지수의 상승 또는 하락에 대한 기대수익률이 벗어나는 정도를 확률적인 개념을 이용해 표현한 수치다.

따라서 코스피 200지수의 변동이 크다는 것은 주가가 앞으로 크게 오르거나 내릴 가능성이 높다는 의미다. 손실을 한정할 수 있는 옵션 매수자에게 그만큼 이익을 거둘 수 있는 기회도 많아지게 된다. 결국 변동성이 커질수록 프리미엄도 비싸지게 되는 것이다.

변동성을 예측하는 데는 여러 방법이 이용되고 있는데 가장 일반적인 형태는 역사적 변동성(Historical Volatility)과 내재 변동성(Implied Volatility)이다.

역사적 변동성은 주가지수가 과거 일정기간 동안 어떻게 움직였는가를 보여주지만 내재 변동성은 지난 시간에 밝힌 바와 같이 실제시장에서 형성된 옵션가격으로 투자자가 예측한 변동성(기대치)을 추정하는 개념이다. 내재 변동성은 프리미엄 결정모델을 이용, 변동성을 역시간으로 계산해 산출해낸다.

이와 함께 만기일까지의 잔존기간이 옵션 가격에 미치는 영향은 기초자산의 가격변동성이 영향을 미치는 경우와 마찬가지다. 잔존기간이 길수록 가격변동의 기회가 많다는 점에서 옵션 가치는 증가하고 잔존일이 짧아질수록 기회가 줄어들기 때문에 옵션 가치도 감소하는 것이다. 이밖에 행사가격과 이자율, 배당 등이 옵션 가격의 결정요인으로 작용한다.

한편 이론적으로 옵션 가격을 이끌어내는 공식으로는 기초자산·만기일· 행사가격이 서로 같은 콜옵션과 풋옵션 사이에 일정하게 성립하는 풋-콜 패러티가 있다. 또 블랙-숄츠 가격모형이라는 것도 있다.

하지만 이러한 이론가격 도출과정엔 복잡한 수학이 동원되므로 일반투자자는 단지 참고할 수 있는 모형으로 알아두면 된다.

제 목 : 옵션의 변동성전략

[옵션의 변동성전략]

지난번에 옵션가격은 기초자산(KOSPI 200지수)의 가격과 옵션의 행사가격, 만기까지의 잔존기간, 이자율(3개월물 CD금리), 배당수익률, 변동성 등에 따라 결정된다는 사실을 알았다.

특히 기초자산이 얼마나 빨리 움직이는가를 가늠하는 수단인 변동성은 미리 알려진 값이 아니라 복잡한 수식을 통해 만들어낸 수치를 이용한다.

이번엔 이러한 변동성을 이용해 구사할 수 있는 매매전략을 알아보자. 변동성전략을 이해하기 위해서는 기초자산의 가격이 예상한대로 한쪽 방향으로 움직이는 경우에 이익을 보는 전략이 아니라는 것을 염두에 둬야 한다.

변동성이라는 단어에서 느낄 수 있듯이 변동성 전략은 기초자산의 가격을 예측해서 예상대로 큰 폭으로 상승·하락하거나 좁은 박스권에서 움직일 때 이익을 거두는 전략이다.

주가의 움직임을 예측하는 게 쉽지 않은 것처럼 변동성을 예측하는 것도 만만찮다. 하지만 최근 장세처럼 개별주가나 종합주가지수의 움직임을 예측하는 것보다 변동성을 예측하는 게 더 쉬울 수도 있다.

변동성을 이용한 전략으로는 우선 ‘스트래들(stradle)’과 ‘스트랭글(strangle)’을 들 수 있다. 스트래들은 행사가격과 만기가 똑같은 콜옵션과 풋옵션을 같은 수량으로 동시에 매매하는 전략으로 스트래들매수와 스트래들매도로 구분된다.

스트래들매수는 변동성이 커져 지수가 큰 폭으로 오르거나 내릴 때 이익을 거둘 수 있으며 콜·풋옵션을 같은 수량으로 동시에 매수하는 전략이다.

반면 스트래들매도는 지수가 좁은 박스권 오르내림을 보이는 등 변동성이 축소될 것을 예상하고 구사하는 전략으로 역시 콜·풋옵션을 동시에 같은 수량으로 매도하면 된다.

스트래들엔 등가격옵션(현재의 코스피 200지수와 비슷한 행사가격을 가진 옵션)을 주로 사용한다.

다음으로 스트랭글은 만기는 같지만 행사가격이 다른 콜옵션과 풋옵션을 같은 수량으로 동시에 매매하는 전략이다. 이때는 주로 외가격옵션을 사용한다.

외가격 콜옵션은 행사가격이 KOSPI 200지수보다 높은 반면 외가격 풋옵션은 행사가격이 KOSPI 200지수보다 낮다.

스트랭글도 스트랭글매수와 스트랭글매도로 구분된다. 변동성이 커질 때 이익을 거두는 스트랭글매수는 외가격 콜·풋옵션을 같은 수량에 동시 매수하면 된다.

반대로 스트랭글매도는 스트래들매도와 마찬가지로 변동성이 줄어들 때 이익을 거둘수 있으며 콜·풋옵션을 매도하는 전략이다. 개별 전략의 설명과 장단점 등은 다음 시간에 살펴보기로 한다.

제 목 : 스트래들(straddle)

[스트래들(straddle)]

옵션의 묘미는 지수가 내려갈 때나 박스권 움직임을 보일 때도 큰 수익을 거둘 수 있다는 데 있다.

"조만간 오를지 내릴지 장담할 순 없어도 크게 움직일 것 같다" 또는 "당분간 최근 지수에서 작은 폭으로 오르내릴 것 같다"는 확신이 들 때는 스트래들(Straddle)이나 스트랭글(Strangle) 등 옵션의 변동성 전략을 구사해볼 만하다. ★11월1일자 19면 선물·옵션가이드(9) 참조

이번 시간엔 스트래들 전략을 그림과 함께 살펴보자. 먼저 스트래들 매수(long Straddle)의 예다.

기초자산인 코스피(KOSPI) 200지수에 가장 가까운 행사가격 70의 콜과 풋 옵션을 각각 프리미엄 2에 사서 만기일까지 보유했다고 가정하자. 투자자가 이익을 거두려면 코스피 200지수가 74포인트 이상이나 66포인트 이하로 움직여야 한다.

어느 쪽이든 한 방향으로 콜·풋옵션의 프리미엄 합계인 4포인트 이상 움직여야 하기 때문이다. 미리 지급한 프리미엄을 회수하기 위해선 적어도 한 방향으로 콜·풋의 프리미엄을 합친 만큼 움직여야 이익을 챙길 수 있다는 얘기다. 물론 지수가 4포인트 이상 크게 오르거나 내리면 그만큼 수익도 커지게 된다.

만약 만기일 전에 주가가 크게 움직여 목표이익에 도달하면 재빨리 청산해 이익을 실현하는 게 좋다. 만기로 갈수록 시간가치가 떨어져 프리미엄도 줄어들기 때문이다.

반면 스트래들 매도(Short Strangle)는 지수의 진폭이 점차 작아져 횡보장세를 예측할 때 이용된다. 위의 예와 똑같은 행사가격과 프리미엄으로 콜·풋 옵션을 매도하면 코스피 지수가 66포인트 이상이나 74포인트 이하에서 움직일 때 이익을 얻을 수 있다.

하지만 예상 외로 시장이 큰 폭으로 움직일 때는 손실이 무한정 커질 수 있다. 따라서 스트래들 매도는 지수의 등락폭이 커지면 즉시 손절매하거나 선물로 헤지를 걸어 손실을 제한해야 한다는 점에 유의하도록 해야 한다.

한편 옵션 전략을 실전에서 구사할 때는 옵션 프리미엄외에 거래 수수료나 이자 등이 거래비용에 포함된다는 사실을 염두에 두고 매매에 임해야 한다.

제 목 : 스트랭글

[스트래들보다 저위험, 저수익인 보수적 전략]

옵션의 변동성을 이용한 전략 가운데 하나인 스트랭글(strangle)은 스트래들의 변형이다. 기본적인 구조는 스트래들과 비슷하다. 스트랭글은 최대손실폭을 스트래들보다 줄일 수 있기 때문에 상대적으로 안전한 거래전략으로 평가되고 있다.

스트랭글은 지난 시간에 알아 본 것처럼 만기일은 같지만 행사가격이 높은 콜옵션과 행사가격이 낮은 풋옵션을 동시에 같은 수량을 매수 또는 매도하는 전략이다.

스트랭글 매수(long strangle)의 경우 스트래들 매수와 마찬가지로 기초자산인 코스피(KOSPI) 200지수가 큰 폭으로 오르거나 내릴 때 이익이 발생한다. 반면 스트래들 매수보다 지수의 움직임이 커야 이익을 거둘 수 있다는 점이 다소 불리하다.

또 지수가 소폭의 오르내림을 보일 때 발생하는 최대 손실의 폭은 스트랭글 매수의 경우가 상대적으로 작다는 게 특징이다.

스트랭글 매수의 예를 들어보자. 코스피 200지수가 75.0포인트일 때 행사가격 72.5의 외가격 풋옵션을 프리미엄 2.5포인트에 매수하고 동시에 행사가격 77.5의 외가격 콜옵션을 3.0포인트에 매입한 경우다.

손익분기점은 행사가격에 두 옵션의 프리미엄(2.5+3.0)을 각각 더하고 뺀 80.5와 69.5포인트다.

따라서 지수가 80.5포인트 이상이나 69.5포인트 이하에서 움직일 경우 이론상 이익은 무제한이다. 또 지수가 양쪽 손익분기점 사이에서 형성되면 최대손실은 두 프리미엄의 합인 5.5포인트로 제한된다.

반대로 스트랭글 매도(short strangle)는 코스피 200지수가 콜과 풋 옵션의 두 행사가격 사이에서 움직일 때 이익을 취할 수 있다. 스트랭글 매도의 경우 스트래들 매도보다 이익을 거둘 수 있는 구간이 더 넓지만 최대 이익의 크기는 훨씬 작다는게 단점이다.

코스피 200지수가 75.0포인트일 때 행사가격 72.5인 외가격 풋옵션을 2포인트에 매도함과 동시에 77.5의 외가격 콜옵션을 2.5포인트에 매도한 경우, 손익분기점은 기초자산인 75.0포인트에 프리미엄(2.0+2.5)를 더하고 뺀 79.5와 70.5포인트다.

코스피 지수가 스트랭글 매수와 반대로 두개의 손익분기점 사이에서 움직일 때 최대 4.50포인트의 이익을 거둘 수 있지만 손익분기점에서 멀어질수록 손실을 늘어나게 된다.

한편 일반적으로 외가격옵션이 등가격옵션보다 저렴하다. 따라서 변동성이 커질 때 이익을 얻는 변동성 매수전략을 짤 때 스트래들보다 스트랭글의 구성비용이 적게 든다.

지수가 급등락하면 외가격 옵션투자인 스트랭글이 수익률 면에서 더 높다. 하지만 이익을 얻기 위해서는 스트랭글 매수의 경우 스트래들 매수보다 큰 폭의 주가움직임이 선행되야 한다는 단점이 있다.

제 목 : 거래량과 미결제약정

[환매.전매 줄고 거래량 늘면 추세전환]

"주가는 거래량의 그림자"라는 말이 있다. 거래량이 주가를 이끄는 경우가 많고, 그렇지 않을 경우에도 최소한 같이 움직이는 경향이 높기 때문이다. 따라서 투자자들은 거래량이 늘어나면 주가도 오를 것으로 기대한다.

하지만 선물과 옵션의 가격은 주가와 다른 양상을 나타낸다. 가격이 오를 때 뿐만 아니라 내릴 때도 거래가 늘어난다. 거래량만으로 추세를 예측하긴 어렵기 때문에 투자자들은 매수 매도의 호가잔량에 따라 추세를 예측한다. 매수 잔량이 많으면 오르고, 매도 잔량이 많으면 내릴 것이라고 예상하는 것이다.

선물·옵션시장에는 거래량, 호가잔량 등과 함께 추세를 예측하는 데 도움을 주는 2차 지표가 있다. 바로 미결제약정이다. 이는 매수나 매도 계약을 청산하지 않고 유지하고 있는 것을 말하며 신규매수나 신규매도가 일어날 때 증가한다. 반대로 전매도나 환매수 등 반대매매가 이뤄지면 줄어든다.

또 미결제약정이 증가하면 시장 에너지가 증가한다고 볼 수 있다. 반대의 경우엔 시장 에너지가 소진되고 있다고 생각하면 된다.

아울러 지수가 오를 때 미결제약정이 늘어나면 강세신호로서 받아들여 상승추세가 더 이어진다고 여기면 된다. 반면 상승추세일 때 미결제약정이 줄어들면 약세신호다.

하락추세에서 미결제약정이 증가하면 매도세력이 강해 약세가 이어지고 환매와 전매가 늘어나 미결제약정이 감소한다면 강세 전환이 예상된다.

다시 말해 미결제약정은 대체로 현재의 추세가 오르거나 내리는 쪽으로 이어질 때 늘어난다. 또 고점이나 저점 부근에서 줄어하는 경향을 갖는다.

따라서 미결제약정이 줄어들고 거래량이 급속하게 증가하고 있다면 이는 추세전환의 신호로 볼 수 있다. 거래량과 미결제약정은 이처럼 파생상품 가격의 움직임을 예측하는데 도움을 준다. 하지만 이는 일반적인 상황을 설명하는 것이지 절대적인 공식이 아니라는 사실을 투자자들은 염두에 둬야 한다. 예외상황이 얼마든지 벌어질 수 있기 때문이다.

특히 스캘퍼(초단타성 투기거래자)와 데이트레이더가 준동하는 시장에서는 거래량과 미결제약정은 장세변화를 진단하는 보조적인 지표로만 참고하는 게 바람직하다

제 목 : 미결제약정

[매수ㆍ매도 양쪽다 줄면 관망세]

지난 27일 주가지수선물 시장에서 외국인투자자는 무려 5,363계약에 달하는 환매수(매도포지션에 대한 반대매매)를 기록하면서 미결제약정을 대거 줄였다. 이는 만기일에 차월물로 이월되는 롤오버용 환매수 물량을 제외하고 올들어 최다 물량이다.

그러면 일반투자자는 선물 가격이 오르고 있는 상황에서 이처럼 미결제약정이 평소와 달리 대규모 줄어들었다면 이를 어떻게 해석해야 할까?

우선 외국인은 그동안 대량으로 매도했던 가격을 중심으로 해당 매도물량을 환매수한 것으로 풀이될 수 있다. 매도했던 가격 아래에서 정리했다면 이익을 실현했다고 볼 수 있지만 매도가격 위에서는 손절매성으로 환매수했다고 봐야 한다.

만약 이날 신규매수도 대규모로 증가했다면 지수의 상승에 대한 신호로 받아들일 수 있겠지만 신규매수가 신규매도와 엇비슷했고 매수미결제약정도 줄었기 때문에 추세반전에 대한 전조로 보기엔 무리다. 아울러 외국인도 추세에 대한 확신을 못하고 자신이 없어 관망하고 있다는 점을 엿볼 수 있다.

반면 이에 대응하는 기존 매수 세력의 반대매매(전매도)는 그동안 보합권 등락에 지친 매수세력이 큰 욕심을 내지 않고 소폭의 이익에 만족하고 매수물량을 정리했다고 해석할 수 있다.

선물전문가들은 미결제약정을 지수의 후행지표일 뿐이지 선행지표는 아니라고 말한다.

미결제약정으로 지수를 예측하는 데는 한계가 있기 때문에 평소 주의를 기울이다 급변동하는 시점에서 투자전략에 참고해야 한다는 의미다.

일반적으로 주식을 보유하고 있는 기관이 선물 매도포지션을 쌓는다면 이는 지수가 장기적으로 하락하는데 대비해 헤지를 걸어둔 것으로 봐야 한다. 서서히 매도미결제약정이 늘어나고 있다면 기관이 앞으로 주식을 추가로 살 생각이 없다는 것을 의미하기도 한다. 반년 매수미결제약정을 서서히 늘린다면 매수헤지라기보다는 투기적 거래라고 판단하는 게 옳을 듯하다.

또 개인투자자는 전반적으로 매수우위 성향을 가진다. 다른 투자주체보다 매수미결제약정이 쌓이는 규모나 속도가 단연 앞선다.

증권과 투신은 평소 매도미결제약정이 매수쪽보다 많다. 헤지물량보다는 주식을 사고 선물을 파는 차익거래용으로 쌓아두는 경우가 많기 때문이다.

외국인도 매도미결제약정이 많은 편이다. 국내 기관과 달리 차익거래와 함께 헤지거래도 상존하고 있기 때문이다.

하지만 최근에는 선물의 투자주체들이 트렌드보다는 장중 추세를 바라보며 데이트레이딩하는 경향이 강하다. 따라서 미결제약정이 장중에 증가하는 규모나 속도를 지켜봐야 할 것이다.

투자주체별 비중이 가장 높은 개인들이 장중 4,000계약이상의 미결제약정을 쌓아두고 있다면 장막판 반대 모멘텀에 대해 미리 대비하고 있어야 한다. 장막바지에 접어들면서 불과 10분이나 30분 사이에 대규모 반대매매가 이뤄질 공산이 크다는 얘기다.

만약 평소 균형을 이루던 매수ㆍ매도미결제약정에서 매수쪽으로 누적분이 빨리, 대규모 쌓인다면 최근 투기장세를 감안해 대량의 전매도가 장막판에 출회될 가능성이 크다는 사실을 염두에 둬야 한다.

제 목 : 옵션 리스크 관리

[투자원금부터 챙긴 뒤 추가로 매수하라]

주가지수 선물과 옵션 투자에 있어서 장세 예측에 대한 확신이 강할수록 리스크도 커진다. 자칫 예측이 빗나갔을 때 손실은 기대했던 수익이상으로 커 질 수 있기 때문이다. 고수익은 항상 고위험을 동반한다.

최근 옵션투자에 익숙치 않은 투자자들이 큰 손실을 입고 전문가나 기자에게 리스크를 관리하는 전략에 대해 문의해 오는 경우가 부쩍 늘었다. 개인투자자들이 선호하는 옵션 매수전략에서의 기본적인 리스크 관리에 대해 알아본다.

옵션의 리스크 관리는 어찌 보면 옵션을 매수하는 것만으로도 충분하다. 왜냐하면 옵션 매수자의 최대 손실 폭은 옵션 매수대금(프리미엄)으로 제한되기 때문이다. 예상이 빗나갔을 때 프리미엄만 포기하면 된다는 얘기다.

반면 옵션을 매도하는 투자자는 정해진 프리미엄을 얻기 위해 이론적으로 무한대의 리스크를 감수해야 한다. 따라서 옵션투자에 있어서 리스크 관리는 옵션을 매도하지 않고 매수함으로써 리스크를 제한할 수 있다.

그러면 주가가 오를 것으로 예상하고 옵션을 매수한 투자자는 한정된 리스크라도 최소화할 수 있는 방법은 없을까? 방법이 있다. 리스크를 줄이면서 투자수익도 관리할 수 있는 전략을 연구해보자.

선물ㆍ옵션전문가들은 우선 옵션을 매수한 뒤 수익이 발생하면 투자한 원금만큼 전매도(매수포지션 청산)해 원금을 회수하고 나머지 포지션을 계속 보유해 추가수익을 기대하는 방법을 권한다.

이 경우 원금은 이미 회수됐기 때문에 보유포지션에서 손실이 발생하더라도 원금을 잃을 가능성은 사라진다.

두번째는 옵션을 매수한 뒤 일정 수익이 발생하면 프리미엄 수입이 원금과 같아지도록 외가격 옵션을 매도함으로써 원금을 확보하는 전략. 옵션가격이 급등하더라도 옵션 매수분의 추가수익이 옵션 매도에 따른 손실을 웃돌기 때문에 리스크없이 수익을 챙길 수 있다.

세번째로 옵션 매수로 발생한 모든 이익분으로 다시 외가격 옵션을 매수하는 전략도 있다.

투자원금을 회수하고 옵션을 매수하는 방법은 첫번째 전략과 같지만 조건이 나은 다른 행사가격의 옵션을 매수할 수 있다면 더 좋은 방법이 될 수 있다. 이 때도 옵션 가격이 추가로 상승하면 원금손실 없이도 더 많은 이익을 얻게 된다.

반대로 옵션을 매수한 뒤 곧바로 손실이 발생하는 경우에는 투자자 자신이 감당할 수 있는 범위 내에서 손절매(loss cut)하는 자세가 절대 필요하다.

옵션매수 대금이 한정된 리스크라고 해서 자신의 투자판단이 잘못됐음에도 불구하고 만기까지 기다리는 투자자세는 바람직하지 않다.

옵션투자에서 냉철한 손절매가 어떠한 철저한 전략보다 중요하다. 수십배의 수익을 올린 사람 뒤에는 항상 그만큼의 손실을 본 사람이 반드시 존재하고 있다. 옵션은 철저한 제로섬 게임이라는 사실을 잊어선 안된다.

<도움말= 구돈완 한화증권 선물영업팀장>

제 목 : 더블위칭데이

[프로그램 연계 주식 처리동향 살펴야]

지수선물과 옵션의 만기결제가 겹치는 3월과 6월, 9월, 12월의 두번째 목요일을 더블위칭데이(double witching day)라고 한다. "두 마녀가 동시에 날뛴다"는 의미를 담고 있다.

더블위칭데이 당일이 되면 프로그램 매매 물량과 선물ㆍ옵션 포지션 등의 정리에 따라 주식시장이 크게 요동을 치는 경우가 많아진다.

마녀라는 표현을 쓸 정도로 주식시장이 출렁이게 되는 이유는 뭘까. 종종 만기일 장마감 동시호가 때 대규모의 매물이 프로그램 매매를 통해 쏟아져 나오기 때문이다.

이날 장중이나 장마감 동시호가 때 집중되는 주식 매도물량이 어느 정도인지는 정확하게 예측할 수 있는 사람은 없다.

따라서 더블위칭데이가 다가오면 시장참여자들은 선물을 매각하고 현물 주식을 사놓은 프로그램 매수 잔고와 해당월의 미결제약정수량, 최근 시장동향 등을 꼼꼼히 점검한다.

특히 프로그램 매수 중에서도 매수차익거래 잔고는 만기일에 청산될 수 있는 가능성이 매우 큰 부분이다. 지난 1월10일에는 매수차익거래 잔고가 1조4,300억원을 웃돌아 옵션만기일을 사흘 앞두고 투자자들을 잔뜩 긴장케 하기도 했다.

매수차익거래 잔고는 장세에 큰 영향을 주지 않고 장중에 매도되는 게 가장 바람직하다.

하지만 장 막판에 매도세가 몰려 지수를 끌어내릴 가능성은 항상 존재하기 때문에 일반투자자는 긴장의 고삐를 늦추지 않는다.

만기일에 모든 물량이 청산되는 것은 아니다. 선물 매도와 동시에 매수해둔 현물을 만기일에 청산하지 않고 선물 매도분만 다음월물로 이월(롤오버)함으로써 해소하는 방법도 있다. 시장이 강세를 보일 때 다음월물의 베이시스가 크고 거래량이 뒷받침될 때는 다음월물로의 이월이 가능하다.

다음월물로 이월되는 물량이 많을 땐 그만큼 청산물량의 매도시점이 늦춰지기 때문에 당장엔 주식시장에 충격을 주지 않는다.

한편 선물ㆍ옵션의 만기일의 거래시간은 평소와 다르다. 평소엔 오전 9시부터 오후 3시15분까지 거래된다. 오후 3시5분부터 15분까지 10분 동안 동시호가로 거래된 뒤 3시15분에 그날 종가가 결정되는 것이다.

주식시장이 어떻게 마감하는지 살핀 뒤에 보유하고 있는 포지션을 정리할 것인지, 다음날로 넘길 것인지를 결정할 수 있도록 여유를 주기 위해서다.

하지만 결제일에는 선물과 옵션도 주식시장이 동시호가에 들어가는 오후 2시50분까지만 거래된다. 이때까지 포지션을 갖고 있는 투자자는 코스피 200 지수가 결정될 주식의 동시호가 10분(오후 2시50분부터 3시까지) 동안 긴장하게 된다. 10분 사이에 지수가 크게 변해 희비가 엇갈릴 수 있기 때문이다.

이때 지수가 크게 떨어지는 경우가 종종 발생하기 때문에 만기충격을 염려하는 것이다.

반대로 하락 예상과 달리 오를 때도 있다.

따라서 보수적인 투자자는 오후 2시50분 이전에 포지션을 정리해 10분 동안의 위험을 회피하기도 한다.

제 목 : 롤오버와 스프레드

[차월물과의 가격차따라 롤오버 판단]

지난 주 더블위칭데이에는 무려 4,700억원을 웃도는 프로그램 매물이 쏟아져 나왔다. 지수선물 12월물과 연계된 주식 가운데 3월물로 롤오버(이월)된 물량이 예상보다 적었기 때문이다.

선물을 계속 잡는 것보다 던지는 투자자들이 많았다는 얘기다. 3월물의 가격이 12월물보다 비싸기 때문에 차익거래를 노린 투자자들이 굳이 싼 12월물을 팔고 비싼 3월물을 사지 않았다.

주식 현물을 내팔아 포지션을 떨어버린 투자자가 많았다고도 볼 수 있다. 만기때 12월물이 결제되면서 사라져 버리기 때문이다. 상대적으로 3월물을 매도해 현물 매수ㆍ선물 매도(매수차익거래)의 포지션을 계속 유지한 투자자는 적었던 셈이다. 롤오버 물량이 적었다는 것과 같은 얘기다.

이처럼 현물을 그대로 지닌 상태에서 선물 차근월물에 대해 매도를 취해 차익거래를 해소하지 않고 계속 이어가는 게 바로 롤오버(rolloverㆍ이월)다. 현물을 정리하지 않고 차월물로 옮겨 싣고 계속 가지고 간다는 의미다.

롤오버의 여부를 판가름하는 지표 가운데 스프레드라는 게 있다. 스프레드란 만기일은 다르지만 동일한 종목 사이에서 나타나는 가격차이를 말한다.

일반적으로 스프레드가 2포인트 이상일 때 매수차익거래 포지션을 갖고 있는 투자자(주로 기관투자가)는 새로 선물을 매도해 롤오버하는 쪽으로 방향을 잡는다.

이는 기간에 대한 이자비용이 그만큼 많이 포함된 차근월물의 경우 이론가격이 근월물의 이론가격보다 약 2포인트 가량 높다는 얘긴데 스프레드가 그 이상돼야 롤오버때 이자비용까지 아무런 손해가 없기 때문이다.

만약 스프레드가 그 이하라면 이자비용까지 따져볼 때 오히려 손실을 입을 수 있기 때문에 롤오버하지 않고 그냥 주식을 정리해 버리는 것이다.

그러나 최근 시장참여자의 대부분은 투기거래를 주목적으로 하기 때문에 낮은 스프레드에서도 롤오버를 감행하는 경우가 잦다.

한편 위에서 설명한 스프레드는 엄밀하게 말해 상품내 스프레드다. 스프레드에는 이밖에 시장간 스프레드와 상품간 스프레드 등도 있다. 시장간 스프레드는 같은 상품이 서로 다른 두 시장에서 거래될 때 발생하는 시장간 상품의 가격차이를 일컫는다.

국제시장에서는 스프레드를 이용한 차익거래가 성행한다. 큰 이익을 거둘 수도 있지만 낭패를 보는 경우도 적지 않다.

지난 95년 영국의 베어링은행을 하루 아침에 파산한 것도 펀드메니저 닉 리슨이 일본 오사카증권거래소의 니케이225선물과 싱가포르증권거래소의 니케이 225선물 사이의 시장간 스프레드를 이용한 차익거래를 노리다가 실패한데 따른 것이다.

상품간 스프레드는 만기가 일치하면서 유사한 성격의 종목 사이에서 나타나는 가격차이다. 코스피 200 지수선물의 경우 아직 다른 시장에 거래되지 않고 있으며 비슷한 상품도 없기 때문에 우리나라에선 시장간ㆍ상품간 스프레드는 의미가 없다.

제 목 : 옵션의 복제기능

[콜매수ㆍ풋매도하면 선물매수 포지션]

"옵션은 복제(replication)의 명수"

옵션은 현물이나 선물, 다른 옵션 등과 조합해 특정한 손익구조를 가지는 포지션을 만들어낼 수 있다.

옵션의 특성상 이익과 손실이 선물과는 달리 대칭적이지 않기 때문이다. 즉 주가지수 등락 폭만큼 이익과 손실이 똑같이 결정되는 게 아니라 이익은 제한적인 반면 손실은 무한정으로 커질 수 있다는 얘기다.

복제는 무한정 커질 수 있는 손실을 피하기 위함이다. 여러 파생상품을 조합해 새로운 포지션을 만들어내는 것이다. 이들 포지션은 구성요소는 다르지만 기초자산의 가격변화에 따른 손익구조가 일정 포지션과 비슷한 모습을 나타낸다.

예를 들어 옵션 만기때 주로 언급되는 합성선물 매수ㆍ매도도 이 같은 옵션의 복제 특성을 활용한 기법이다.

합성선물 매수는 만기와 행사가격이 같은 콜옵션을 매수함과 동시에 풋옵션을 매도해 선물매수 포지션과 유사한 기능을 갖는다. 반면 합성선물 매도는 풋옵션을 매수하고 콜옵션을 매도함으로써 선물매도 포지션을 취하는 기법이다.

이밖에 선물을 매수하면서 풋옵션을 매수해 콜옵션 매수와 비슷한 포지션(합성선물매수)을 만들기도 한다. 반대로 선물을 매도하고 풋옵션을 매도로 콜매도 포지션(합성콜매도)을 취할 수 있다.

투자자들이 옵션을 선물과 다른 옵션과 조합해 새로운 포지션을 만드는 이유는 차익거래를 위해서다. 콜옵션과 풋옵션, 선물 등의 사이에는 일정한 등식(풋콜패리티)이 성립하는데 이러한 등식이 성립하지 않을 때를 노려, 고평가된 것을 매도하고 저평가된 것을 매수함으로써 차익을 얻자는 것이다.

예를 들어 주가지수선물의 현재 가격보다 합성선물이 과대평가(콜옵션이 과대평가 또는 풋옵션이 과소평가)돼 있을 때 합성선물을 매도(동일한 만기와 동일한 행사가격을 갖는 콜옵션을 매도하고 풋옵션을 매수)하고 주가지수선물을 매수하는 것이다.

이같은 전략을 취해 거둘수 있는 이익은 제한적이다. 하지만 만기시점의 선물 가격과 관계 없이 포지션을 구성할 당시의 차익을 확보할 수 있는 잇점이 있다. 이 때 차익의 크기는 "콜프리미엄-풋프리미엄+행사가격-매수시의 지수선물가격"으로 정해진다.

하지만 일반투자자는 거래비용을 고려할 경우 손실이 이익보다 커질 수 있다. 따라서 이러한 합성선물 전략은 주로 기관투자가들이 이용하고 있다.

제 목 : 옵션만기일과 합성선물

[옵션 만기땐 옵션과 연계된 주식매물에 유의]

주가지수옵션은 매월 만기를 맞는다. 3ㆍ6ㆍ9ㆍ12월물 등 4개의 종목이 상장되는 선물과 달리 옵션은 매월 각각 결제되는 12개의 종목이 상장돼 있어 청산과 상장을 거듭하기 때문이다.

해당월물이 옵션만기를 맞는 둘째주 목요일엔 주식시장의 참여자들은 잔뜩 긴장한다. 또 만기를 앞두고 증권사나 신문들은 일찌감치 매수차익거래(주식을 매수하면서 동시에 선물을 매도해 만기때 무위험 수익을 겨냥한 거래) 잔고를 확인하는 등 만기일이 주식시장에 미칠 영향을 분석한다. 이는 대량의 차익매물이 이날 주식시장에 흘러나와 종합주가지수를 끌어내릴 수 있기 때문이다.

그러면 옵션이 결제되는데 왜 주식시장이 요동을 치는 것일까? 선물의 경우라면 프로그램매물이 쏟아져 나와 장을 흔들어 놓는다지만 옵션이라면 얘기가 다르지 않을까?

이는 지난 시간에 살펴본 바와 같이 옵션으로 선물포지션을 복제할 수 있기 때문이다.

매수차익거래때 선물 대신 옵션으로 매도포지션을 만들어 주식매수와 연계하는 것이다. 따라서 옵션만기일에 해당 옵션은 다음달로 롤오버(이월)되지 않을 경우 자연적으로 청산되고 이와 연계된 주식이 매도물량으로 쏟아져 나와 지수에 충격을 준다.

다시 말해 옵션 만기일을 앞두고 무위험수익을 거두기 위해 미리 옵션으로 선물 매도포지션을 복제한 합성선물매도(만기와 행사가격이 같은 콜옵션을 매도하고 풋옵션을 매수)을 취하면서 동시에 주식을 매수하는 매수차익거래에 나선 뒤 만기때 옵션으로 이뤄진 매도포지션이 청산될 때 주식을 한꺼번에 매도하는 것이다.

따라서 주식투자자들도 만기일을 앞두고 매수차익거래 잔고 가운데 옵션과 연계된 합성선물매도 물량이 어느 정도인지를 꼼꼼히 점검해 지수의 충격에 대비해야 한다.

이밖에 옵션으로 선물포지션을 복제하는 이유는 뭘까?

먼저 매도한 옵션대금으로 매수 대상의 옵션을 매입함으로써 비용을 들이지 않아도 된다는 이점이 있기 때문이다.

또 선물은 일일정산으로 인해 현금흐름이 매일 발생해 추가적인 비용이 요구되지만 옵션은 일단 포지션이 구성되면 청산할 때까지 현금흐름이 발생하지 않는다. 선물과 달리 옵션은 매매가능기간이 대체로 20일 정도로 기관투자가들이 단기적인 자금운용에 효과적이기 때문이다.

한편 옵션으로 합성선물매도 포지션을 만드는 기법을 "컨버전"(Conversion)이라고 한다.

엄밀히 말하면 컨버전은 합성된 선물 매도포지션과 실제의 선물 매수포지션과의 조합을 말한다. 그러나 선물시장에서는 합성선물매도포지션도 컨버전을 이용한 기법이므로 이를 통칭하기도 한다.

실제로 지난 98년10월 옵션만기때 삼성증권은 당시로서는 첨단옵션매매기업이었던 컨버전을 구사함으로써 지수에 충격을 줬다.

제 목 : 컨버전과 리버설

[옵션ㆍ선물을 연계한 차익거래]

옵션은 한달에 한번 마술에 걸린다. "만기"라는 마술에 걸린 옵션은 가끔 마녀를 불러내 종합주가지수를 끌어내린다. 하지만 반대로 종합주가지수를 끌어올리는 경우도 있다.

지난해 8월10일 옵션 만기일에 종합주가지수는 장막판 동시호가때 10포인트이상 솟구쳤다.

예상치 못한 지수급등에 시장참여자들은 어리둥절했다. 처음엔 동시호가때 쏟아지는 매물을 저가에 사들이겠다는 일부 세력의 의도로만 알려졌다.

하지만 단순히 저가 매수세가 1,569억원 어치를 걷어갔다는 평가는 당시로서는 설득력이 약했다. 뒤이어 시장에서는 삼성증권을 비롯한 일부 기관이 1,569억원 어치의 주식을 한꺼번에 사들였기 때문인 것으로 전해졌다. 또 삼성증권은 옵션을 청산하는 과정에서 장마감 동시호가때 500억원대의 주식을 프로그램 매수했다고 밝혔다.

삼성증권은 당시 옵션과 선물을 연계한 합성선물매수 전략을 구사한 것이다. 옵션 만기를 이틀 앞두고 선물가격이 현물가격보다 높은 선물고평가 현상(콘탱고)이 나타났을 때 현물주식을 매수하고 선물을 매도하는 매수차익거래에 나섰다.

그런데 현물주식을 매수하고 선물을 매도하는 일반적인 매수차익거래를 취한 게 아니었다.

고평가된 선물을 매도한 뒤 현물을 사들이는 대신 콜옵션을 매수하고 풋옵션을 매도해 합성선물매수 포지션을 취했다.

이후 만기를 맞아 옵션이 청산될 때 그만큼의 현물주식을 사들여 합성선물매수 포지션을 현선물 매수차익거래로 바꿔 무위험수익을 취했던 것이다. 지난 98년10월 합성매도 포지션을 활용했던 시장참여자의 눈길을 끌었던 삼성증권은 정반대 포지션으로 "깜짝쇼"를 재연한 것이다.

이처럼 합성선물매수 포지션을 이용한 옵션매매기법을 "리버설"(Reversal)이라고 한다지난 시간에 살펴본 "컨버전"(Conversion)과는 정반대 개념이다.

일반적으로 컨버전은 선물의 가격이 저평가되고 합성된 선물매도 포지션이 고평가(콜옵션의 가격이 상대적으로 고평가되고 풋옵션은 저평가)됐을 때 선물을 매수함과 동시에 콜옵션을 매도하고 풋옵션을 매수해 무위험 수익을 노리는 차익거래을 말한다.

이와 반대로 리버설에 의한 차익거래를 구사하기 위해서는 합성된 선물매수 포지션이 저평가(콜옵션이 상대적으로 저평가되고 풋옵션이 고평가)되거나 선물의 가격이 고평가돼 있다는 조건이 필요하다.

이밖에 컨버전과 리버설은 만기때 코스피200 지수의 수준과 관계없이 일정한 차익을 확보할 수 있다는 공통점이 있다. 물론 이 차익은 거래비용을 초과할 경우에 가능하지만 말이다.

제 목 : 매도헤지

[주식의 하락을 보전위해 선물 매도]

우여곡절 끝에 코스닥50 지수선물이 30일 상장됐다. 개인투자자에게는 변동성이 큰 코스닥시장에 위험을 관리할 수 있는 새로운 헤지수단이 등장한 셈이다.

그러나 자금력과 정보, 분석도구 등 여러 측면에서 기관과 외국인보다 불리한 개인들은 자칫 투기거래에 휩싸일 경우 막대한 손실을 입을 수 있다.

계약당 수십원만 부담하면 되는 선물회사들이 자기매매로 물량공세를 펼칠 경우 당분간 계약당 8,000원의 위탁수수료를 꼬박꼬박 내야 하는 개인은 이들에 의해 휘둘릴 수도 있는 것이다.

선물전문가들은 "지수선물에 익숙하지 않은 투자자는 시장초기엔 순수히 헤지차원에서 코스닥 선물시장에 다가가는 게 바람직하다"고 조언한다.

따라서 이번에는 초보 선물투자자들을 위해 선물의 기본적인 전략 가운데 하나인 매도헤지 거래를 살펴보고자 한다. 매도헤지"란 미리 사 둔 주식의 하락을 보전하기 위해 선물을 매도하는 전략이다.

예를 들어 1억원 상당의 코스닥주식을 보유하고 있는 개인투자자 A씨는 앞으로 한달동안 경기가 불투명해 주가가 하락할 것으로 예측했다고 치자. 그러나 당장 주식을 매도하기엔 그 동안의 손실이 너무 큰데다 주가가 오를 가능성도 높은 상황이어서 앞으로 주가하락에 따른 손실을 보전하기 위해 코스닥 선물에 투자하기로 했다.

A씨가 선물회사를 찾은 1월30일 코스닥50 지수선물 3월물 가격은 100포인트. 보유 주식만큼 선물에 투자하기 위해 코스닥지수선물 3월물 10계약(1억원/100포인트?0만원)을 매도했다.

매도포지션을 유지한 채 한달이 지나자 A씨는 반대매매(환매수)를 통해 선물 포지션을 청산하기로 결정했다. 2월28일 3월물 가격은 90포인트. 주가는 A씨의 예상대로 평균 10% 가량 떨어진 상태였다.

한달동안의 손익을 따져본 결과 A씨는 코스닥시장에서 1억원의 10%인 1,000만원을 날렸지만 선물투자로 1,000만원([100-90포인트]10만원 10계약)의 수익을 거둬 전체적으로는 손실을 면했다.

이 같은 예는 주가가 움직인 만큼 코스닥50 지수선물의 가격도 똑같이 변동하는 것을 가정한 것이다. 만약 2월28일 3월물 가격이 88포인트에 형성됐다면 200만원([100-88포인트] ?0만원 ?0계약)의 수익이 발생할 수 있다.

또 A씨의 예상과는 달리 한달동안 주가가 10% 가량 오르고 코스닥 지수선물 3월물 가격이 10포인트 오를 경우에도 손익은 "0"(제로)가 된다.

매도헤지와는 반대로 미래에 주식을 사고자 할 때 주가의 상승으로 인한 추가부담을 상쇄하고자 할 경우엔 선물을 미리 매수해 두는 "매수헤지" 전략을 구사할 수 있다.

제 목 : 래깅(lagging)

[차익거래때 현선물 시간차 두고 매매]

프로그램매매를 통해 차익거래를 하는 투자자들은 선물 만기일을 맞으면 고민에 빠진다.

현상황에서 가장 높은 수익을 낼 수 있는 전략을 선택해야 하기 때문이다. 이때 보통은 보유하고 있던 선물을 반대매매로 청산하거나 차월물로 이월(롤오버)하는 방법을 택한다.

현물(주식)을 사고 동시에 선물을 매도해 둔 매수차익거래자는 만기때 현물을 내다팔고 선물을 반대매매(환매수)하는 것이다.

반대로 현물을 매도하고 선물을 매수한 매도차익거래자는 만기때 현물을 사들이고 선물을 전매도한다. 물론 이 같은 전략을 만기 전에 취할 수도 있다.

또 보유하고 있던 현물은 그대로 둔 채 선물포지션을 다음 종목(근월물)으로 옮겨 만기를 연장시키는 롤오버 전략을 구사하기도 한다.

하지만 롤오버를 위해서는 근월물이 만기를 맞는 해당월물보다 고평가돼야 한다는 조건이 따른다. 만기를 맞는 종목이 3월물일 경우 6월물의 가격이 3월물보다 비싸게 형성돼야 한다는 얘기다.

프로그램매매땐 이처럼 현물과 선물은 서로 상반된 포지션을 갖고 동시에 들고난다. 만약 어느 한 쪽만 매수ㆍ매도한 상태일 경우 울타리(헤지)가 무너져 리스크에 노출되기 때문이다.

그러나 간혹 현물만 보유한 채 만기를 넘겨버리는 경우가 있다. 이를 래깅(lagging)거래라고 한다. 만기는 다가왔는데 현ㆍ선물을 반대매매하더라도 이익이 발생하지 않을 것으로 예상되거나 롤오버 조건이 형성돼 있지 않을 경우 일부 기관에서 현물에 대한 리스크를 무릅쓰고 래깅을 한다.

래깅은 말그대로 시간차를 두고 지연시킨다는 의미로 차익거래때 종종 이용된다. 현선물 가격차이인 베이시스가 축소될 것으로 예상될 경우 현물을 먼저 매수한 다음 선물을 매도하는 래깅 매수차익거래가 발생한다.

반대로 래깅 매도차익거래는 베시이스가 확대될 것으로 예상될 땐 현물을 먼저 매도하고 나중에 선물가격이 좀 더 떨어진 다음에야 선물을 매수하는 식이다.

일부 기관투자자의 경우 래깅을 취할 때 현ㆍ선물매매 시간차를 5분이나 10분 이상 두지 않는다고 한다. 위험도가 다소 낮아보이지만 래깅도 역시 투기거래의 일종이기 때문이다.

특히 만기때 선물 포지션을 청산하고 현물만 다음날로 넘긴 래깅 매수차익거래의 경우 만약 예상과 달리 주식 가격이 폭락하기라고 하면 상당한 손실을 감수해야 한다. 따라서 주식매물이 만기 다음날 대규모 현물매도로 이어지면서 지수충격이 만기일이 아니 다음날 발생하는 기현상을 보이기도 한다.

지난 3월9일 선물만기 다음날 종합주가지수를 끌어내린 주원인은 1,865억원 규모의 주식매물 가운데 래깅에 의한 시간차 매물이 상당부분 포함돼 있었다

제제 목 : 서킷 브레이커스

[서킷 브레이커스]

지난 87년10월19일. 이른바 블랙 먼데이(Black Monday)라고 불리는 주가대폭락 당시 뉴욕증권거래소 슈퍼도트(SuperDotㆍ자동주문전달시스템)의 프린터 출력능력은 한계에 달했다.

시장에서 거래를 전달하는 전문가나 시장조성자들도 폭주하는 주문에 우왕좌왕하다 손을 놓아버렸다.

압도적인 매도 압력에 밀려 매수세가 실종됨으로써 유동성은 무한하다는 고정관념이 산산조각나는 순간이었다.

이듬해 1월8일 블랙먼데이의 원인을 규명하고 재발 방지대책을 담은 브래디(Brady)보고서는 "서킷 브레이커스(Circuit Breakers)"를 내놓았다.

서킷 브레이커스는 말 그대로 거래회로정지를 차단한다는 의미다. 주가가 시장정보에 과민하게 반응하거나 또는 펀더멘털(기초적 여건)과 관계없이 급등락 현상을 보일 때 쿠션의 역할을 함으로써 시장과 투자자자를 보호하는 수단이다.

특히 정보왜곡에 따라 주가가 급등락할 경우 뇌동매매나 투기거래가 증폭돼 투자자는 예측하지 못한 손실을 입을 수 있으며 시장을 왜곡시킬 가능성도 크다.

따라서 주가과민반응 현상에 대해 투자자가 냉철하게 다시 생각하고 판단할 수 있도록 냉각기간을 주고, 또한 불합리한 시장으로부터 투자자를 보호하기 위해 거래를 일시적으로 중단하는 게 바로 서킷 브레이커스다.

국내도 주식시장과 선물시장에서 서킷 브레이커스 제도가 시행되고 있다. 주식시장은 코스피(KOSPI)지수가 10% 이상 하락하는 상태가 1분이상 지속되면 주식거래를 20분간 중단하도록 규정돼 있다. 주식시장에서는 지난 4월17일 사상 최초로 발동됐다.

그러나 선물시장의 경우에는 선물가격이 큰 폭으로 하락할 때 뿐만 아니라 상승할 경우에도 적용된다. 이는 선물거래의 레버리지효과, 다시 말해 선물이 현물에 미치는 영향력이 커 선물가격의 변동이 주식시장에 미치는 파급효과가 상당히 크기 때문이다.

선물거래 일시적으로 거래가 중단되는 기준은 선물가격이 전일가격보다 5%(코스닥선물은 7%) 이상 높은 상태에서 1분이상 지속되고 선물가격이 선물이론가격보다 3% 이상 높은 경우(괴리율이 +3%)다.

또 선물가격이 전일가격보다 5%(코스닥선물은 7%) 이상 낮은 상태에서 1분이상 지속되고 선물가격이 선물이론가격보다 3% 이상 낮을 경우(괴리율이 -3%)다. 이 때 선물거래는 5분간 중단되며 옵션거래도 동시에 5분간 중단된다.

한편 주식시장의 안정을 위한 또 다른 조치로 사이드카(Side Car)가 있다. 프로그램 매매의 경우 다수의 주식을 매매하므로 주식수급과 주가변동에 상당한 영향을 발휘한다.

따라서 선물가격이 전일종가보다 4%(코스닥선물은 6%) 이상 오르거나 내려 1분간 지속될 경우 프로그램 매매를 위한 주문은 5분간 지연된 뒤 체결된다. 이처럼 사이드카는 선물가격이 급등락할 때 5분간 프로그램 매매의 효력을 잃게 하고 매매체결을 지연시키는 제도다.

제 목 : 옵션ㆍ선물 차익거래

[옵션ㆍ선물 차익거래]

옵션 만기가 다가오면 시장참여자들은 옵션과 연계된 주식매물의 규모를 따진다. 옵션과 주식의 가격차이를 노린 투자자가 만기때 옵션을 청산하면서 주식을 팔아치우기 때문이다.

이는 옵션과 주식간 차익거래를 노리는 전략이다. 일반적으로 차익거래는 주식과 선물 사이에서 일어난다. 그러나 옵션을 조합해 선물과 같은 성격의 옵션 꾸러미를 구성할 수 있다면 현선물 차익거래를 노릴 수 있다.

물론 옵션과 선물의 가격차이를 이용한 차익거래도 가능하다. 이때 선물 형태로 베껴 만든 옵션의 조합을 "합성선물"이라고 한다.

옵션을 이용해 선물을 복제하려면 일단 두 상품의 만기가 같아야 한다. 또 콜옵션과 풋옵션을 합성한 합성선물의 가격은 선물 가격과 이론상 같아야 한다.

따라서 만기와 행사가격이 같은 콜옵션을 5계약 매수하면서 풋옵션을 5계약 매도할 땐 선물 1계약을 매수한 것과 동일한 효과를 나타낸다. 반대의 경우도 마찬가지다.

여기서 옵션 5계약을 선물 1계약에 맞추는 이유는 옵션의 거래단위가 10만인데 비해 선물은 50만원이기 때문이다.

옵션과 선물 사이에 일어나는 차익거래를 예를 들어 살펴보자.

먼저 <표>에 나타난 옵션을 이용해 합성선물의 가격을 계산하면 행사가격 105의 합성선물가격은 111.7포인트가 된다. 행사가격(105)에 콜옵션가격(7.6)을 더하고 풋옵션가격(0.9)을 뺀 가격이다. 마찬가지로 107.5의 경우 111.9포인트다. 또 행사가격 110은 111.4포인트, 행사가격 112.5도 111.4포인트, 행사가격 115는 111.3포인트가 된다.

투자자들은 여기에서 옵션가격 간에 균형이 깨져 있다는 점을 발견해야 한다. 행사가격 107.5의 현재 가격은 선물이나 다른 옵션 가격에 비해 높게 형성돼 있다는 사실을.

행사가격 107.5의 콜옵션 5계약을 매도하고 풋옵션 5계약을 매수하면 선물 1계약을 111.9포인트에 매도한 것과 같은 효과를 낸다. 따라서 선물 1계약을 111.3에 매수하면 그 자체로 0.6포인트(111.9-111.3)인 30만원(0.6*50만원)의 차익을 거둘 수 있다.

111.3포인트라는 싼 가격에 매수해 111.9포인트라는 비싼 가격에 매도해 0.6포인트라는 가격차이를 위험없이 챙기게 되는 셈이다. 하지만 투자자는 매수와 매도포지션을 유지하고 있기 때문에 두 포지션이 청산되는 선물ㆍ옵션 만기때 그만큼의 이익을 실현할 수 있다.

마찬가지로 선물 1계약을 매수하는 대신 행사가격 115의 콜옵션 5계약을 매수하고 풋옵션 5계약을 매도하는 것도 같은 효과를 발휘한다. 행사가격 115의 현재가격이 선물의 가격인 111.3포인트와 일치하기 때문이다.

하지만 실전에서 일반투자자들이 이 같은 차익거래를 노리기는 매우 어렵다. 차익거래는 상품간 가격이 적정수준을 벗어나 균형이 깨지고 특이한 가격을 형성할 때 가능하며 이를 발견하기란 여간 어려운 게 아니기 때문이다.

따라서 이러한 차익거래는 조건이 갖추어지면 알람을 보내거나 자동으로 주문이 나가도록 프로그램된 고가의 시스템을 갖춘 기관투자자에게나 가능한 실정이다.

제 목 : 코스닥선물 주문방식

[체결조건지정ㆍ정형복합 주문 등 다양]

코스닥50 선물은 코스피200 선물보다 다양한 방식으로 주문을 낼 수 있다.

초보투자자에겐 다소 복잡하게 느껴질 수 있지만 각종 매매전략을 구사하기 위해 익혀둘 필요가 있다. 여러가지 계약을 일일이 따로 주문하다 보면 매매시기를 놓치거나 예상치 못한 체결로 손실을 입을 수 있기 때문이다.

먼저 코스닥선물에는 고객이 주문가격과 수량을 지정하는 일반적인 주문형태인 지정가 주문(Limit Order)외에 시장가 주문(Market Order)이 있다. 시장에서 거래되고 있는 최우선 매수ㆍ매도 호가로 매매하기 위한 주문을 말한다.

또 체결조건을 지정하는 주문도 있다. 투자자가 체결방식을 결정하는 방식으로 FAS(Fill and Storeㆍ당일조건), FOK(Fill or Killㆍ전량조건), FAK(Fill and Killㆍ충족조건) 등으로 구분한다.

FAS은 주문을 낸 뒤 주문가격(지수)에 대해 체결이 가능한 수량은 일단 체결시키고 체결이 안된 미체결 잔량은 당일 장중에 체결되도록 대기하는 방식이다. 하지만 체결이 안된 주문은 장종료후 모두 취소되므로 현재 코스피200 선물의 주문방식과 같다.

FOK은 주문이 전달되는 즉시 주문수량이 전량 체결되지 않으면 모든 주문이 자동으로 취소되는 방식이다. FAK은 주문을 낸 뒤 해당 주문가격에 대한 체결가능한 수량은 일단 체결하고 나머지 주문잔량은 취소하는 형태다.

이밖에 코스닥50 선물에는 코스피200 선물제도에는 없는 복합주문제도가 있다. 거래전략상 품목 또는 결제월을 달리하는 복수의 주문이 동시에 발주되는 주문으로 선물거래소에서 정한 특정 종목들을 미리 지정한 조건에 따라 체결된다.

복합주문에는 선물거래소가 지정한 일정한 형태의 정형복합주문과 투자자의 필요에 맞게 구성할 수 있는 맞춤형 복합주문(비정형복합주문)의 두 가지 형태가 있다. 현재 거래되는 정형복합주문의 대상종목은 KSQ109TS, KSQ112TS, KSQ112TS2 등이다.

예를 들어 일반적인 주문코드인 "KSQ(상품명) 106(년도월) 매도"는 코스닥선물 2001년 6월물을 매도한다는 뜻이다. 하지만 정형복합주문일 경우 이러한 주문코드에 TS(정형복합)가 덧붙는다.

"KSQ 109 TS 매도"의 경우 코스닥선물 2001년 9월물을 매도하고 2001년 6월물을 매수한다는 의미다. 또 "KSQ 112 TS 2 매수"는 12월물을 매수하고 6월물을 매도한다는 의미다. TS 다음의 2는 월물간 거리를 뜻한다.

비정형복합주문은 투자자가 직접 여러 종목을 동시에 매수ㆍ매도할 수 있도록 종목을 구성할 수 있도록 한 방식이다. HTS(홈트레이딩시스템)을 이용하거나 거래하는 선물회사나 증권회사에 미리 통보한 뒤 이용할 수 있다.

이 같은 복합주문은 결제월간의 이월(Roll-over)이나 스프레드 거래에 유용하게 사용된다.

또 코스피200 선물 거래때 확보할 수 없었던 체결동시성을 보장해 준다는 점에서 새로운 투자전략 기회를 제공하는 셈이다.

제 목 : 옵션의 민감도

[옵션가격 결정변수에 따른 옵션가격의 변화정도]

주변 아파트의 시세가 오르면 새로 짓는 아파트의 분양권 프리미엄도 따라 오르기 마련이다. 따라서 아파트 분양권을 사고자하는 사람은 주변 아파트 시세에 관심을 기울일 수 밖에 없다.

그러면 과연 분양권 프리미엄은 주변 아파트의 시세와 어떤 관계를 가지면서 오르내릴까? 이 문제를 해결한다면 분양권 프리미엄의 가격을 보다 정확하게 예측할 수 있을 것이다.

이 같은 관계를 옵션에 적용한 개념이 민감도지표다. 이는 말그대로 옵션가격이 어떤 요인의 변화에 대해 얼마나 민감하게 움직이는 지를 나타내는 지표로 그리스문자인 델타(Δ), 감마(г), 베가(ν), 세타(Θ), 로(ρ) 등으로 표시된다.

먼저 "델타"는 기초자산의 가격(아파트시세)이 1단위 움직일 때 해당 옵션(분양권)의 가격(프리미엄)이 얼마나 움직이는가를 수치로 나타낸 것이다. 코스피200지수옵션의 경우 옵션가격의 변동금액을 코스피200지수의 변화로 나눈 값이다.

예를 들어 코스피지수가 100포인트일 때 델타가 0.5인 콜옵션가격이 3포인트일 경우 지수가 101포인트로 오르면 옵션가격은 0.5포인트 상승하므로 이론적으로 콜옵션 가격은 3.5포인트가 돼야 한다는 것이다.

이처럼 콜옵션의 가격은 기초자산의 가격이 오르내릴 때 같은 방향으로 오르내리지만 풋옵션의 가격은 반대다. 기초자산의 가격이 하락하면 풋옵션 가격은 상승하고 기초자산의 가격이 상승하면 풋옵션 가격은 하락한다. 따라서 콜옵션의 델타는 플러스(+)의 값을 가지지만 풋옵션의 델타는 마이너스(-)의 값을 가진다.

22일 오전 현재 콜옵션 80짜리의 델타가 42.00인데 비해 콜85 짜리의 델타값은 18.96으로 낮게 형성돼 있다. 이는 코스피200 지수가 85포인트까지 오를 가능성이 상대적으로 매우 낮는 것을 알 수 있다.

"감마"는 기초자산의 변화에 대한 델타의 움직임을 나타내므로 델타의 델타인 셈이다. 코스피 옵션에서 감마가 0인 경우 코스피200 지수가 변하면 옵션가격은 델타만큼 변한다.

하지만 감마가 크면 코스피지수 변동에 델타가 더욱 민감하게 반응하므로 옵션가격은 델타값 이상 변한다는 것을 뜻한다.

예를 들어 델타가 0.25이고 감마가 0.05인 콜옵션 가격이 3포인트라면, 코스피지수가 100포인트에서 101포인트로 1포인트 오를 경우 옵션의 델타는 0.30(0.25+0.05)가 되므로 옵션의 이론가격은 0.3포인트 오른 3.30포인트가 된다.

일반적으로 많은 투자자들은 옵션의 내재변동성 등을 살핀 뒤 부수적인 지표로써 베타와 감마를 주로 따진다. 반면 베가와 세타, 로는 상대적으로 투자자의 관심권에서 다소 벗어나는 경향이 있지만 전문가들에게는 때때로 유용하게 이용된다.

"세타"는 시간의 경과에 따른 옵션가격의 변화정도를 말한다. 옵션가격은 만기일에 다가갈수록 시간가치가 급속하게 줄어들기 때문에 세타의 절대값은 커진다.

옵션을 매수하면 잔존기간 동안 기초자산이 자신에게 유리하게 움직일 가능성인 시간가치를 가진다. 따라서 시간이 지남에 따라 시간가치가 줄어들기 때문에 옵션 매수포지션의 세타값은 마이너스(-)를 가지는 반면 옵션 매도포지션의 세타값은 플러스(+)를 나타낸다.

예를 들어 세타값이 -10.5이면 시간가치의 잠식이 1년에 10.5포인트이므로 하루가 지나면 옵션가격은 0.028포인트(-10.5/365) 만큼 줄어든다는 의미다.

이밖에 기초자산 가격변동성의 변화에 따른 옵션가격의 변화정도를 나타내는 "베가"는 주가변동성이 1% 확대할 때 옵션가격이 0.25포인트 오를 경우 0.25의 값을 가진다.

글쓴이:김성수

출처:서울경제신문